投资要点
社区增值风帆正起，经营品类日益丰富：社区增值服务是基于客户资源再挖掘而产生的新的社区服务模式，作为物管行业第二增长曲线，有望创造增量收入并改善单盘盈利模型，重要性持续提升。随着物管公司持续探索，近年社区增值服务延续高增势头，成为利润贡献重要来源。2021H111家主流物企社区增值服务收入78.5亿元，同比增长113.2%，毛利润33.7亿元，同比增长104.9%；收入占比均值升至18.2%，毛利润占比均值升至26.9%。同时社区增值服务细分赛道持续丰富，现有品类涉及社区传媒、园区空间运营、社区零售、美居、房产经纪等。
规模为纲服务为本，自营合作模式各异：社区增值服务细分赛道筛选上，需综合考虑业主需求关联度、赛道空间广度、格局可优化程度，同时关注是否具备利用规模优势进行集采、推动规模效应实现等特点，即以规模为纲、以服务为本。物企对于自营/合作模式并无明显偏好。通常自营类业务具有资源属性强、经营门槛低等特点；合作类业务具有产业链条较长、专业化程度较高等特征。物企存在通过收并购提升专业能力及规模可能，社区增值服务各细分赛道亦存在联动可能。考虑当前渗透程度偏低，社区增值服务发展仍旧大有可为，其中业主需求关联度高、房地产产业链契合度较好领域或更具发展潜力。从具体细分业务经营模式来看，社区传媒及社区空间运营以自营为主，两者结合下物企逐步形成社区营销全链条布局；社区零售、美居更偏平台化，其中社区零售特点在于便民核心下的差异化选品，美居在于通过集采优势争取更具性价比的家装、家居产品；房产经纪服务当前发展重点则为提升专业能力。
优质物企崭露头角，细分赛道各有所长：11家主流物企中碧桂园服务、世茂服务、绿城服务等具备一定规模优势，2021H1收入14、13.9、11.5亿元，毛利润9.3、5.1、3.1亿元。细分赛道对比来看，碧桂园服务发展相对均衡，2021H1社区传媒、社区零售、美居、房产经纪收入4.2、3.8、2.1、1.2亿元；绿城服务社区零售、房产经纪相对突出，2021H1收入4.4、3亿元；旭辉永升服务美居、房产经纪发展相对靠前，2021H1收入2.8、1.5亿元；保利物业美居相对较好，2021H1收入2.4亿元。
投资建议：作为物管行业第二增长曲线，社区增值服务发展重要性持续提升。随着各物企积极探索，持续发挥“最后一公里”优势，增值服务收入有望延续高增势头，细分品类亦将持续丰富。考虑当前渗透程度偏低，看好社区增值服务后续发展，建议关注拓展社区增值服务具备相对优势、综合实力突出物企，如碧桂园服务、保利物业、新城悦服务、金科服务、融创服务等。
风险提示：1）社区增值服务推进进度不及预期：2）细分赛道竞争环境恶化风险；3）若自营、合作模式偏好转变，综合毛利率存在下行风险。
