2021年军工板块震荡上行，整体跑赢沪深300。申万国防军工指数上涨8.6%（截止2021-12-10），同期沪深300跌3.0%。在申万一级行业中排第13位。军工板块积累较大涨幅后（2020下半年上涨了49%，2021年5-8月上涨37%），市场对行业景气度与估值的担心引发板块调整。伴随半年报和3季报的数据，市场不断确认景气度后，板块重新上涨。
估值整体在历史中枢附近，军工上涨因素向业绩驱动转变。当前军工整体估值约70倍左右，在历史估值中枢附近。过去军工板块涨跌与估值的变化高度相关军工行业上涨主要是由估值驱动。目前，申万军工指数已经回到2015年年底的水平，但估值远低于2015年底的水平，表明过去一年军工板块上涨主要是由业绩驱动。军工上涨因素正在向业绩驱动转化。
天时：强军国安+练兵备战。投资军工顺应中美战略竞争背景下的国家战略。美国战略文化显著特点是威胁导向，积极进攻，将中国定位为战略竞争对手后，实际上已经对中国实施“混合战争”的战略。中国不得不全面加强练兵备战，提高捍卫国家主权、安全、发展利益的战略能力。解放军武器装备体系建设将再上一个新台阶。2022年稳经济目标下的积极财政政策也将保证国防开支增速。练兵备战、建军百年目标、国防开支无忧均是保障军工需求增长的内在动力。
地利：景气提升+硬核科技。2021年3季报进一步确认了军工行业景气度。利润增速快于收入增速表明行业盈利能力不断提升。合同负债大幅提升显示未来景气或持续。在中美科技脱钩，强调自主可控和科技创新的背景下，发展军工产业是提升中国“硬科技”的重要抓手。“专精特新”军工上市公司值得关注。
人和：改革增效+市场认可提升。军工板块伴随国防工业改革成长。改革红利叠加行业景气提升，军工上市公司加大股权激励的力度。推动国防科技成果转化的政策红利也在讨论制定中。军工主题基金和ETF基金净资产规模2021年创历史新高，新发数量大幅回暖。市场对军工板块的认可度也达到历史新高。
细分赛道投资逻辑梳理。解放军正批量列装三、四代装备。压缩传统地面作战、近岸防御装备，加速发展航母编队、两栖编队等远海防卫装备。不断完善空中制空作战、电子对抗、运输投送等装备体系，增强中远程精确打击能力。航空主机、航空发动机、军工电子、船舶主机、军工新材料、关键零部件均受益。
展望：维持行业“强于大市”评级。国防军工行业的景气度无忧。A股机构投资者对军工关注度不断提高。核心主机厂和关键系统、零部件两个投资方向受益解放军装备体系跨越发展。主机厂涉及：中航西飞（000768）、航发动力（600893）、中航沈飞（600760）、中直股份（600038）、洪都航空（600316）、中国船舶（600150）；关键零部件涉及：中航机电（002013）、中航高科（600862）、航天电器（002025）、豪能股份（603809）、雷电微力（301050）。
风险提示：1、新型号研制交付出现延迟；2、订单增速不及预期；3、美国加息带来的市场流动性冲击超出预期。
