医药生物：全球龙头系列报告之五：疫苗成长、消费属性探讨

　　疫苗公司股价回调至新冠前，我们认为这反映了国内疫苗公司①新冠利润贡献边际下降：疫情反复+接种率提升+特效药上市影响；②创新水平低：海外疫苗龙头新技术应用（mRNA等）下，国内疫苗公司me-too类立项集中、生产工艺相对落后；③成长性悲观预期：疫苗新管线上市周期长、销售渠道分散、人口出生率持续下降，看不清中国疫苗消费属性的成长曲线。我们的观点是：

　　国内疫苗公司未来5-10年有弯道超车机会。消费/采购环境决定了国内外公司管线竞争力差距，未来5-10年新技术应用（疫苗结构设计、平台性技术）带来了管线弯道超车的机会。

　　中国疫苗仍旧是门好生意，但关键是前瞻的产品立项。我们估算出生率下降对产品空间/公司业绩影响有限、大单品扎堆但解决了供给端和市场推广的问题，核心变量是“最优购买力”的潜在变化。

　　推荐：寻找“放量窗口期+技术能力α”，短期看消费品属性，中长期看科技品属性。

　　DCF估值与投资建议

　　我们建议短中期关注消费升级下的结构改善（多联高价+副作用更低疫苗）+供给释放（集中上市），大单品放量带来的投资窗口，重视在研管线升级，和Me-better甚至Firstinclass品种弯道超车的机会。

　　投资建议：建议关注智飞生物、康希诺、万泰生物、康泰生物、百克生物、康华生物、欧林生物等公司。

　　风险提示：疫苗临床推进速度不及预期风险、疫苗监管/采购政策变化风险、生产/运输安全事故风险。