茅台：21年完美收官，22年进入改革快车道
年报分析：21年实现营业收入1061.9亿元，同比+11.9%；归母净利润524.60亿元，同比+12.3%，基本符合市场预期。直营占比提升至22.7%，费用率基本稳定，受益于系列酒提价整体产品维持量价齐升趋势。
一季报预测分析：公司公告，22年1-2月营收和归母净利润均实现同比+20%左右。我们判断Q1回款进度完成度较高（去年Q1打款发货节奏较慢）。春节过后3月份进入白酒销售淡季，整体发货量预计相比春节前减少。21年12月以来非标产品提价增厚利润，预计22Q1毛利率和净利率水平均有较大幅度提升（分别同比+0.3/+0.6pct）。因此我们预计22Q1营业总收入/归母净利润分别同比+17.5%/+19.0%。
22年展望：22年公告营业收入目标实现同比+15%左右。同时，非标产品出厂价提升持续优化产品结构，新产品“茅台珍品”和“茅台1935”陆续上市补充各价位段产品线，加强营销数字化和渠道改革增加渠道掌控力并降低产品批价波动幅度。因此我们认为茅台盈利能力仍不断增强，预计22年归母净利同比增速超过收入增速，达到16.5%。
投资策略：1）我们认为在丁董事长上任的第一年茅台完成营收同比+15%的目标没有困难，非标产品提价带来的业绩提升也已经有了市场预期；2）在目前外部经济环境不稳定和大宗商品涨价的条件下，我们判断茅台加速改革的目的是加强渠道和营销管控，减少外部环境和舆论等因素对自身稳定发展的影响；3）长期来看茅台仍然是白酒行业内发展最稳健的公司，年初至今由于外部经济环境的不确定性和市场对于本次疫情大范围影响高端白酒消费环境的担忧，2022年4月15日收盘价1805.99元对应22年PE37X已经达到35-40X合理估值区间。当下市场对白酒行业信心不足，但是茅台仍然具备PEG1.8-2的溢价空间，建议长期持有或在超跌至30-32X时建仓，维持买入评级。
风险提示：疫情持续超预期；经济下行导致需求减弱；食品安全问题等。
从白酒长周期角度来看，建议长期持有
我们认为全国名酒未来增长动力仍然强劲，本轮上升周期仍未结束。
从白酒产业整体的角度来看，过往发展历史中，白酒行业增长的两大核心动力为量增与价升，但在2015年后，白酒产量经历了明显的去芜存菁的过程，大量落后的低品质产能被淘汰，总产能逐年下滑，但价位则随着酒质的提升而快速抬升。在中国经济仍在稳定增长的前提下，虽然价位升级速度则可能会逐年平缓，但趋势将长期持续。
从白酒上市公司的角度来看，本轮增长的两大核心动力为价位升级与产业集中化，而这两大逻辑目前并未发生改变。除对中国经济抱有绝对的信心外，白酒上市企业本就是产业内的优秀代表，品牌高度决定了其定价能力极强，在未来的产业中，仍然能够享有价位升级过程中的大部分红利。同时，目前二三线地产酒在大部分省份仍有30%以上市场份额，在山东、河南等地则占比更高，名酒集中化仍有极大空间。
从投资的角度来看，纵观中国A股市场28个一级行业，白酒行业是绝对名列前茅的优质行业。规模利润双高（业绩表现优秀）、品牌护城河较深（竞争壁垒较高，先发优势极大）、产品简单且无保质期（成本稳定可控）、品牌方强势（抗风险能力较强）。而经过了两轮完整牛熊后，市场对于白酒行业的认知已经相对清楚，而对于优质行业中的优质企业，市场对其估值的容忍度较高，因此很难再出现上轮调整期中盈利与估值双低的绝对底部，尤其这一轮更多是由于疫情等一次性因素造成的估值下杀。目前经过一轮下杀，行业估值已经处于相对底部，建议买入并长期持有。
